中信建投 维持机器人成长主线推荐

　　房地产 销售投资降幅走扩，一线城市土地保持高溢价率——2025年9月统计局房地产数据点评

　　社服商贸 海南离岛免税政策调整预计扩大渠道品牌优势，促进住宿业高水平质量的发展意见印发

　　策略 行业主题型ETF资金流入超400亿元——流动性周观察10月第2期

　　核心观点：随着半导体产业向更先进制程迈进，芯片尺寸缩小而功率激增，“热点” 问题突出，芯片表面温度过高会导致安全性和可靠性下降，催生对高效散热方案的需求。金刚石是理想散热材料，热导率可达2000W/m・K，是铜、银的 4-5 倍，也是硅、碳化硅等半导体材料的数倍至数十倍，且兼具高带隙、极高电流承载能力、优异机械强度与抗辐射性，在高功率密度、高温度高压力等严苛场景中优势显著。其应用形式包括金刚石衬底、热沉片及带微通道的金刚石结构，可适配半导体器件、服务器 GPU 等核心散热需求。在制备上，化学气相沉积法（CVD）为主流，可生产单晶、多晶、纳米金刚石，国内外企业已开发有关产品。伴随算力需求提升与第三代半导体发展，未来金刚石在高端散热市场空间广阔。

　　芯片“热点”问题亟待解决。随着半导体产业遵循着摩尔定律逐步向2纳米、1纳米甚至是埃米级别迈进，尺寸不断缩小，功率不断增大，带来了前所未有的热管理挑战。芯片在运行过程中会产生大量热量，若散热不及时芯片温度将急剧上升，进而影响其性能和可靠性。芯片内部热量无法有效散发时，局部区域会形成“热点”，导致性能直线下降、硬件损坏及成本激增。

　　金刚石是良好的散热材料。传统金属散热材料（如铜、铝）虽然导热性能较好，但其热膨胀系数与高导热、轻量化要求难以兼顾。金刚石作为一种散热材料，它的热导率能够达到2000W/m·K，是硅（Si）、

　　（GaAs）热导率的13倍、4倍和43倍，比铜和银的热导率高出4-5倍。在热导率要求比较高时，金刚石是唯一可选的热沉材料。金刚石作为散热材料主要有三种应用方式：金刚石衬底、热沉片以及在金刚石结构中引入微通道。

　　金刚石作为半导体衬底材料优势显著。1）高热导率：金刚石在目前已知材料中热导率最高，能在高功率密度设备中有效散热。2）高带隙：金刚石的带隙约为5.5eV，能够在高温、高电压环境中稳定工作，非常适合于高温/高功率电子设备。3）极高的电流承载能力：金刚石的电流承载能力远超传统半导体材料，能适应高电流应用。4）优异的机械强度：金刚石的硬度和抗磨损性使其在苛刻的工作条件下能够保持稳定性能，增加器件的可靠性和寿命。5）抗辐射性：金刚石的抗辐射性使其适合用于空间、核能等高辐射环境中。

　　风险提示：AI发展没有到达预期；新产品市场开拓风险；宏观经济波动风险；政策与标准变化。

　　销售投资降幅走扩，一线城市土地保持高溢价率——2025年9月统计局房地产数据点评

　　统计局公布2025年9月房地产市场运作情况，9月单月房地产销售面积、投资额、新开工面积、竣工面积分别为8531万平方米、7397亿元、5598万平方米、3435万平方米，同比增速分别为-10.5%、-21.3%、-14.4%、+1.5%，前值分别为-10.6%、-19.5%、-20.3%、-21.4%。

　　市场销售量价延续弱势。9月单月全国商品房销售面积同比下降10.5%，降幅较8月收窄0.1个百分点。最新多个方面数据显示10月截至17日，38城新房成交面积同比下降30%，市场销售压力仍存。房价表现延续弱势，9月单月全国70个大中城市二手房屋价格指数环比下降0.6%，降幅较8月持平，70个城市的二手房屋价格在9月均环比下跌。

　　投资仍承压，一线城市土地出让保持高溢价率。9月单月房地产开发投资额同比下降21.3%，降幅较8月扩大1.8个百分点；9月单月新开工面积同比下降14.4%；竣工面积同比增长1.5%，竣工增速转正受到去年同期低基数影响，增长持续性有待进一步观察。当前市场整体销售延续弱势的背景下，开发商投资继续聚焦确定性较强的一线月一线城市的宅地出让溢价率保持在14%的较高水平。

　　钨：产业链价格双双企稳回升，本轮价格调整从9月上旬开始，高点为钨精矿28.9万元/吨，APT价格42.25万元/吨。经历了一个多月的调整，最低点为钨精矿26.6万元/吨，APT38.95万元/吨。本周欧洲APT价格报价为600美元/吨度-670美元/吨度（折合人民币37.9万元/吨-42.3万元/吨），国内外价格逐步收敛。随着老旧矿山品位逐渐下降，以及环保要求对部分中小矿山的限制，国内钨精矿供应整体趋紧，海外钨精矿复产进度没有到达预期。钨精矿易涨难跌。本周

　　钼：根据亿览网，9月钼铁钢招总量约14100吨，1-9月合计为11.86万吨（累计同比增长6.1%），从原材料端充分印证了中国制造业转变发展方式与经济转型正不断加速。远期项目释放节奏持续后移，钼供给预期恶化扭转，相关标的估值中枢有望上移。

　　锑：内外价差仍然巨大。锑出口迟迟未放开，作为重要的军工金属，锑在大国博弈背景下战略价值凸显。

　　风险提示：全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩；美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格；国内新能源板块消费增速没有到达预期，地产板块消费持续低迷。

　　随着人形机器人板块因流动性波动出现深度回调，当前已进入产业趋势0-1拐点前的布局窗口，

　　三季报与股东大会成为重要观测时点；乘用车“金九银十”数据向好但市场预期钝化，结构上仍看好高端化与智能化主线；商用车则受益于补贴落地与出口放量，低估值高景气特征显著，部分龙头有望迎来戴维斯双击。

　　人形机器人：当前已回吐9月累计涨幅，我们大家都认为产业趋势0-1兑现的拐点前夕，当前基本面正常推进，短期调整或主要因为关税加征预期下，科学技术成长主线走弱，前期板块获利资金了结；10月至今处于Optimus三代样机发布及订单落地前的线日股东大会成为重要观测窗口期。当前因流动性波动导致的回调是买点，三季报业绩及机器人业务进展超预期的个股成配置首选。

　　乘用车板块：“金九银十”产销数据表现较好，但因明年购置税加征及补贴政策不确定等因素，市场对短期抢装行情有所钝化。我们仍看好高端化及科学技术成长结构性行情，本周零跑发布旗舰车型D19，关注智驾L3国标发布、Robotaxi及人形机器人样机首发进度。

　　商用车板块：低估值高景气特征凸显，当前受益于国内补贴落地叠加出口放量，重卡、客车两大商用车核心板块基本面保持强势，Q3低基数下增速大幅上行。

　　风险提示：行业景气没有到达预期；政策落地效果没有到达预期；出口销量没有到达预期；行业竞争格局恶化；客户拓展及新项目量产进度不及预期。

　　制药产业链：本周制药行业表现一般，恒瑞医药在ESMO大会上首次披露了其新型口服高效KRAS G12C抑制剂HRS-7058的Ⅰ期临床试验数据；翰森制药宣布将其CDH17 ADC药物HS-20110的大中华区以外全球权益授权给罗氏；康方生物AK112在HARMONi-6III期研究中取得突破性成果；Dianthus Therapeutics以10亿美元总对价引进维立志博DNTH212的全球（大中华区外）权益；普瑞金生物与吉利德子公司Kite Pharma就体内CAR-T疗法达成合作开发协议；诺和诺德引进Omeros的MASP-3抗体OMS906。

　　医疗器械及服务：本周医疗器械板块涨跌较多的部分个股预计与Q3业绩预期相关，创新药相关公司在前期回调后近期出现反弹。Q4为流感高发季节，建议关注呼吸道检测相关业务趋势；双11临近，建议关注家用器械公司线上销售趋势。短期来看，建议把握Q3和26年业绩改善个股的业绩和估值修复机会，多家医疗器械行业细分赛道龙头公司将于26年迎来加速增长。长久来看，医疗器械行业投资机会来自创新、出海和并购整合，板块的创新和国际化能力得到认可、估值正在被重估。

　　中药、生物制品及商业：1）中药：本周板块跑赢大盘及医药指数。板块整体表现平稳，目前已确定进入三季报业绩期，业绩影响持续存在，同时市场关注中药企业跨界创新药进展；除此以外市场持续关注“四同药品”价格专项治理、中成药集采等外部政策环境变化等带来的影响。2）生物制品：本周板块跑输大盘及医药指数。板块跟随医药行业整体下跌，部分个股前期受创新管线催化股价上涨较多，本周回调较多。3）医药商业：本周跑赢申万医药及大盘。药店行业关注三季度业绩及门店转型；医药流通行业关注三季度业绩及回款情况。

　　风险提示：行业政策风险；研发没有到达预期风险；审批没有到达预期风险；宏观环境波动风险。

　　IMO特别会议落幕，“净零框架”审议将推迟至1年后进行。具体来看，本次会议搁置问题包括“净零框架”的通过与否及其生效程序的选择。正常的情况下，修正案按照“默示接受”的方式生效；美国等要求采用“明示接受”程序，即修正案需要在三分之二缔约方在本国完成正式批准程序方可生效。从历史情况去看，“明示接受”程序会拉长修正案的生效时间，降低其正式生效的成功率。短期来看，受“净零框架”审议推迟的影响，绿醇需求增速或将有所放缓。目前，EU ETS(欧盟碳排放交易体系)已在执行。中长久来看，航运业减排需求仍在，叠加绿醇生产所带来的成本的持续改善，绿醇市场仍有较大增长潜力。

　　风险分析：环保公司财务情况恶化的风险；政策推进力度及落实程度没有到达预期的风险；环保治理财政资金拨付下滑的风险。

　　海南离岛免税政策调整预计扩大渠道品牌优势，促进住宿业高水平质量的发展意见印发

　　为稳步推进海南自由贸易港建设，进一步满足那群消费的人多元化购物需求，财政部、海关总署、税务总局联合印发公告，调整海南离岛旅客免税购物政策，并定于11月1日起实施。

　　调整后的政策扩大了离岛免税商品范围，增加宠物用品、可贴身携带的乐器、微型无人机、小家电等商品。优化后的离岛免税商品由45大类提高至47大类。同时，允许服装服饰、鞋帽、陶瓷制品、丝巾、咖啡、茶等国内商品，进入离岛免税店销售，退（免）增值税、消费税。离岛旅客免税购物年龄由年满16周岁调整为年满18周岁，允许离境旅客享受离岛免税政策，离岛且离境旅客购买离岛免税商品金额计入其每年10万元人民币免税购物额度，不限次数。对一个自然年度内有离岛记录的岛内居民，在本自然年度内可按“即购即提”提货方式有关要求，不限次数购买离岛免税商品。

　　九部门联合印发《关于促进住宿业高水平发展的指导意见》，《指导意见》从培育经营主体、扩大品质供给、加快绿色发展、优化发展环境、强化要素支撑、夯实工作基础六个方面，提出17项具体政策，逐步加强住宿业品牌建设，推动业态场景创新、智慧化转型、绿色化发展，提升住宿业涉外接待能力，规范住宿业市场秩序，强化土地、人才等要素支撑，加强安全生产管理，推动住宿业实现高质量发展。

　　风险提示：离岛免税客单价、渗透率、品牌数量提升可能没有到达预期；酒店行业在过去几年中明确供给出清，但物业和加盟商的争取依旧激烈，头部企业如果签约和储备门店数量增速不足以支撑后续展店，也会在成长属性上受到极大压制；行业竞争加剧；渠道扩张没有到达预期；居民边际消费倾向下降；市场对美元降息的预期可能过于一致，如果降息进度低于预期，可能会影响短期金价走势以及对于外贸结汇相关的预期。

　　微观资金面方面，新成立偏股型基金85.5亿份，股票型ETF净流入+250.1亿元，其中行业主题型ETF资金流入超过400亿元，流入金融地产、周期资源等方向较多；两融资金净流入-140.0亿元，交易额占比11.1%，环比会降低；2025年1-8月，保险公司保费收入47999亿元，在已经两年高增的基础上继续增长9.6%，增速环比上行；南向资金：净流入+414.2亿元，今年以来净流入+11280.2亿元。

　　风险提示：限于数据可得性存在统计不够完备的风险，部分未披露数据为依据历史数据估算所得，存在模型失效导致的测算误差风险及数据统计误差风险。国内货币政策宽松没有到达预期，资金价格上行风险。国内稳增长政策落地没有到达预期，融资需求下行风险。当前全球宏观环境存在较多不确定性，全球经济衰退风险概率上升，美联储货币政策存在不确定性，可能对全球资金流动性带来扰动。海外地理政治学冲突加剧风险，全球政治局势复杂严峻化、地理政治学持续恶化和扩大化。

　　证券研究报告名称：《液冷散热系列报告二：金刚石材料——高效散热破局之选》

　　证券研究报告名称：《销售投资降幅走扩，一线城市土地保持高溢价率——2025年9月统计局房地产数据点评》

　　证券研究报告名称：《IMO特别会议本周落幕，“净零框架”审议推迟1年进行》

　　证券研究报告名称：《周报：海南离岛免税政策调整预计扩大渠道品牌优势，促进住宿业高水平质量的发展意见印发》

　　证券研究报告名称：《行业主题型ETF资金流入超400亿元——流动性周观察10月第2期》

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